Mes: May 2023

Momento de rotación hacia sectores defensivos

A pesar del movimiento lateral y de cierta atonía en los mercados de renta variable de los últimos meses, el balance anual es ciertamente positivo. El S&P 500 acumula un 9,53% de rentabilidad en el año, el EuroStoxx 50 un 14,34% y se destaca el tecnológico Nasdaq 100 con un 30,7%. Estos resultados nos llevan a preguntarnos ¿Debería “vender en mayo e irme”?

“Vender en mayo y marcharse (Sell in May and go away)” es una máxima del mercado que se repite todos los años, basado en la observación del comportamiento de las bolsas en base al calendario. Los datos históricos revelan que el período móvil de 6 meses con mejor rendimiento, en promedio, ha sido de noviembre a abril. De ahí el dicho de que los inversores deberían «vender en mayo e irse» y volver en noviembre. Desde 1990 el S&P500 ha ganado un promedio del 7% de noviembre a abril, frente a un 2% desde mayo a octubre. Este rendimiento superior no solo se produce en acciones de gran capitalización, sino también en acciones de pequeña capitalización y las acciones globales.

Parece demasiado simple reducir a la estacionalidad o al calendario la decisión de inversión y por supuesto no lo aconsejo, ya que no siempre ha funcionado bien y tomar la decisión de entrar y salir del mercado tiene un costo de oportunidad considerable. Además de que se está obviando otras variables relevantes como el ciclo económico, políticas monetarias o previsión de resultados empresariales.

Sin embargo, hay una teoría de rotación estacional basada en este calendario que este año está funcionando especialmente bien y además encaja con el entorno macroeconómico en el que nos encontramos. Esta teoría no aboga por quedarse fuera de mercado a partir de mayo, sino realizar una rotación sectorial de la cartera. Los datos históricos demuestran que desde 1990 ha habido una clara divergencia en el rendimiento entre los sectores en los dos periodos de tiempo. Los sectores cíclicos han superado claramente a los sectores defensivos en los 6 meses mejores y los defensivos han tenido mejor desempeño en los 6 meses más flojos. Es decir, los sectores de consumo discrecional, industrial, materiales y tecnología superaron notablemente al resto del mercado de noviembre a abril y los sectores defensivos, como los bienes de consumo esencial o el sector salud fueron mejor desde mayo a octubre. (Ver gráfica inferior Sector Rotation vs. buy and hold) 

Por ahora el patrón se está cumpliendo con pérdidas en lo que va de año en el sector de consumo esencial (S&P 500 Consumer Staples SLRCS) y en el sector salud (Dow Jones Health Care DJUSHC) e importantes rendimientos en tecnología (Nasdaq 100) y en consumo discrecional (S&P 500 Consumer Discretionary- SPLRCD).

Ahora tocaría rotar a los sectores con peor comportamiento este año y abandonar tecnología y consumo discrecional hasta el mes de octubre. El consejo  por valores defensivos está siendo una constante entre los analistas desde el principio del año, pero por ahora no ha funcionado, quizás porque no han tenido en cuenta el componente estacional de determinados sectores. Ahora parece razonable hacer caja con el resultado de los valores cíclicos y tomar un posicionamiento más defensivo. No solo por la teoría de la estacionalidad de los sectores, sino porque el mercado se enfrenta a un periodo, hasta después del verano, sin referencias relevantes y con la espada de damocles del impacto retardado en la economía de las bruscas subidas de tipos y la contracción del crédito bancario, que se espera durante los próximos meses. Aunque el mercado laboral sigue fuerte, los efectos de las subidas de tipos tienen un decalaje en su impacto en la economía y todavía no se tiene claro (la Fed y los bancos centrales tampoco) del daño que pueden provocar las medidas tomadas hasta la fecha en el crecimiento económico.

El acuerdo al que se va a llegar en EE.UU, sobre el techo de la deuda, no va ser una referencia que impulse los mercados, aunque su no resolución los haya atenazado las últimas semanas, sino que las consecuencias van a ser una reducción de gasto público, lo que supondrá retirar más estímulos de la economía, los cuales se añaden a la reducción de liquidez que están llevando a cabo las autoridades monetarias. Menos gasolina a un motor que está en desaceleración evidente.

Por lo tanto, para el inversor de renta variable, la alternativa a vender en mayo es rotar hacia los sectores defensivos.

Los bancos, protagonistas en la próxima crisis

Tras los bancos centrales los mercados internacionales de renta variable se muestran indecisos. El S&P 500 perdió un 0,8% en la semana y el EuroStoxx un 0,42%. A pesar de cumplir con el guión previsto, tanto la Fed como el BCE, no transmitieron mucha contundencia sobre el final de ciclo de las subidas de tipos. El mercado interpreta una pausa, pero los bancos centrales no cerraron la puerta a alguna subida más adelante, si fuera necesaria.

Los mensajes de los bancos centrales no encajan con el guión que está descontando el mercado de pausa e inicio de bajadas antes de final de año, con aterrizaje suave.  Esto nos lleva a un periodo de mercados indecisos y a extremar la prudencia con la renta variable. Cómo indicaba en mi anterior artículo, hay una incompatibilidad entre lo que descuenta el mercado y el buen comportamiento de la renta variable en el corto plazo. Ahora los bancos centrales hacen dudar al mercado con su mensaje poco contundente, pero probablemente más razonable que el cronograma que dibujan los intervinientes del mercado.

El mensaje que transmitió la Fed, respecto a un periodo de pausa en las subidas, es similar al que realizó en 2006. Entonces se dio inicio a un largo periodo de tipos altos que solo se quebró con  la crisis inmobiliaria y financiera de 2008. Y es que la duración del periodo de tipos altos en ciclos anteriores ha variado considerablemente, sin marcar un patrón claro. La medía está entre 6 y 7 meses y las bajadas que se acometen posteriormente son bruscas debido a que son una reacción ante una situación de crisis (Ver figura debajo). 

Por lo tanto, no deberíamos esperar bajadas en este año, salvo respuesta a una situación de recesión relativamente importante. El ciclo de tipos altos iniciado en 2006 generó turbulencias en el sistema financiero y aunque la situación actual del sistema financiero no es comparable, si que puede ser decisiva en una posible recesión la contracción del crédito a la que se van a ver obligadas las entidades financieras en los próximos meses.

Esta es una de las situaciones que monitoriza la Fed y uno de los motivos por los que ha levantado el pie del acelerador. Aunque no transmite preocupación por la solvencia de las entidades financieras, si que vigila especialmente la contracción de crédito que van a llevar a cabo los bancos de EE.UU., especialmente cuando las perspectivas económicas se están ensombreciendo, con sectores que se están ralentizando como el inmobiliario y otros sensibles a los tipos de interés.

Aunque el foco del mercado va a seguir puesto en la inflación, la situación de la banca y sus medidas para generar confianza en el mercado, van a ganar peso como catalizadores de los mercados en los próximos meses. La semana pasada se ha observado nuevamente una gran presión bajista sobre determinados bancos medianos en EE.UU. que puede extenderse a Europa y la semana entrante podemos seguir la misma tendencia.

Los bancos son empresas endeudadas, cuyos pasivos (depósitos) son a corto plazo y susceptibles de ser retirados rápidamente y están financiando activos a largo plazo (préstamos). Los ratios de solvencia, liquidez y relación de depósitos sobre préstamos son importantes para valorar los fundamentales, pero sin la confianza de los clientes y el respaldo de los estados y las autoridades monetarias, no tienen un valor relevante. Actualmente los fundamentales de las entidades financieras son sólidos pero su preocupación es mantener la confianza. En este entorno, la reducción de concesión de crédito y el aumento de la liquidez en el balance va ser una norma en las entidades financieras, tanto estadounidenses como europeas. Esto son malas noticias para el crecimiento económico y nos acercan a una recesión. Los estados y las autoridades monetarias también tendrán que colaborar en enfriar las tensiones que se están generando contra los bancos.

Hemos oído que la tensiones sobre el sistema financiero que vivimos en marzo ya se habían terminado, pero me temo que vamos a convivir con ellas este verano, tomando el relevo en protagonismo a las subida de tipos. Esto puede atenazar las bolsas los próximos meses.